De sector industrie heeft een bovengemiddelde weging in ons beleid. De sector heeft een weging van 12.5 procent. Onze top-picks zijn:

• ABB
• Boeing
• Daimler

De sector is sterk cyclisch van aard. De crisis van 2008 heeft diep ingegrepen in de sector. De VS laten weer een keurige groei zien, de BRIC-landen daarentegen zijn in een recessie (Brazilië, Rusland) of nagenoeg recessie beland (India, China). Europa kent een laag groeipad, maar de vooruitzichten verbeteren.

Wij zien de volgende trends in de sector:

• Technologie: de toepassingen zijn ontelbaar: van datacollectie tot monitoring in de fabrieken tot de elektrificatie van de maatschappij. Alles met een stekker kan verbonden worden
• Robotica: harde automatisering van de fabrieken ten einde de productiviteit te doen laten stijgen en de kosten per eenheidproduct te doen laten dalen.
• Connectivity: Internet of Things (IoT) met de meest belangrijke toepassingen home-automation en de zelfrijdende auto.
• Een voor de industrie belangrijke variant is de Industrial Internet of Things. Alle moderne apparaten en machines worden onderling verbonden. Die delen informatie en kunnen zo nieuwe toepassingen ontwikkelen
• Protectionisme: na jarenlange globalisering beginnen belangrijke geïndustrialiseerde landen (w.o. de VS) het belang van een sterke industrie in eigen land voorop te stellen.

 

De uitkomsten over het 3dekwartaal 2017 logen er niet om. De winst per aandeel (WpA) kwam uit op $ 0,29 waar op $ 0,49 was gerekend. Voor heel 2017 werden dan ook de verwachtingen voor de WpA fors neerwaarts bijgesteld. Die komt nu uit op een bedrag van $ 1,05 - $ 1,07 in plaats van op $ 1,60 - $ 1,70. Ook andere indicatoren voor de gang van zaken bij GE stelden beleggers op zijn zachts gezegd teleur. Cash from core industrial businessesbedroeg over de eerste 9 maanden van het jaar slechts $ 1,6 miljard tegen $ 3,4 miljard in 2016.























De teleurstellende uitkomsten waren voornamelijk toe te schrijven aan het tegenvallend presteren van twee divisies. De Power divisie, die apparatuur en diensten levert aan de elektriciteitsindustrie, zag zijn winst halveren en uitkomen op $ 611 miljoen. Analisten zijn al tijden van mening dat GE te afhankelijk is van deze divisie in tijden dat het belang van renewables alleen maar toeneemt evenals de energie-efficiency. Ook de divisie olie- en gas stelde teleur. Nog in juni fuseerde deze tak van GE met Baker Hughes en werd op afstand gezet van het moederbedrijf. GE behield echter een aandeel van 62,5% in het dochterbedrijf dat in het afgelopen 3dekwartaal een verlies moest noteren van $ 36 miljoen tegen een winst van $ 353 miljoen in 2016. Deze zwakke cijfers vertroebelden min of meer de goede prestaties van divisies als Aviation waar het resultaat met 12% verbeterde naar $ 1,68 miljard en Healthcare met een plus van 14% naar $ 820 miljoen.

 

De nieuwe ceo, John Flannery, noemde de uitkomsten over het 3de kwartaal onacceptabel en beloofde krachtige maatregelen om GE uit het slop te trekken. Geruchten als zou het dividend verlaagd worden en dat het concern mogelijk in meerdere stukken opgedeeld zou worden, staken vrijwel onmiddellijk de kop op. De verwachtingen waren met andere woorden aan de vooravond van 13 november behoorlijk hooggespannen. Ze waren misschien wel te hooggespannen. De nieuwe ceo kondigde een halvering van het dividend aan. Over 2017 ontvangt de belegger geen $ 0,96 maar slechts $ 0,48. GE moest wel snijden in het dividend, omdat na de ontmanteling van GE Capital de cashflow van zijn industriële tak onvoldoende waren om het dividend in stand te houden. Die kasstromen komen dit jaar uit op naar verwachting $ 7 miljard tegen nog $ 11,6 miljard in 2016. GE verwacht in 2018 een herstel naar $ 9 - $ 10 miljard. Cashflow from operations is echter iets anders dan free cashflows. Die worden voor 2017 geschat op $ 3 miljard en voor 2018 op $ 6 - $ 7 miljard. GE had jaarlijks $ 8 miljard nodig om zijn dividend te betalen.









































Los van de dividendverlaging beloofde Flannery te gaan werken aan een kleiner en simpeler General Electric. Het bedrijf gaat assets ter waarde van $ 20 miljard de deur uit doen. Hiertoe behoren de oudste onderdelen van GE en wel Lighting en Tranportation. Flannery gaat hier verder waar zijn voorganger Jeff Immelt is opgehouden. Die heeft assets van GE Capital met een waarde van $ 200 miljard van de hand gedaan. Tegelijkertijd heeft Immelt acquisities voor de industriële poot gedaan met een waarde van $ 34 miljard. Het succes en de timing van deze acquisities laat te wensen over. In 2014 kocht GE het Franse Alstom voor $ 10 miljard. De overname heeft de problemen voor de Power divisie alleen maar vergroot. Ook zijn er vraagtekens te plaatsen bij de uitbouw van de Oil & Gas divisie. In 2016 besloot GE $ 7,4 neer te tellen voor toeleverancier Baker Hughes. Flannery is niet erg onder de indruk van het succes van het beleid van Immelt, zoals onderstaande figuur leert. Hij is bereid daar consequenties uit te trekken en heeft daarom opdracht gegeven om de voors en tegens van de verkoop van het belang van GE in Baker Hughes in kaart te brengen.


















John Flannery is ook van plan de teugels strak te gaan aantrekken. Waar Jeff Immelt zijn managers veel vrijheid in handelen en investeren liet, komt er nu een commissie die zich intensief met de allocatie van middelen gaat bezighouden en met het plegen van acquisities. Hiervoor zijn duidelijke spelregels afgesproken, zo valt hierboven te lezen. Er komt meer aandacht voor potentiële winstontwikkeling en het genereren van kasstromen. Niet langer is de cashflow from operations (COFA) een belangrijke maatstaf, maar simpelweg de vrije kasstromen.

Misschien minder opvallend, maar zeker erg ingrijpend is het opschudden van het topmanagement. Dat wordt van 18 leden naar 12 teruggebracht. Tot april van 2018, wanneer de algemene aandeelhoudersvergadering zijn nog drie nieuw benoemingen te verwachten. Dat betekent dat in 2018 de helft van het huidig management opgestapt of vervangen zal zijn. De nieuwe benoemingen moeten relevante ervaring hebben in de drie industrieën waarop General Electric zijn nieuwe toekomst gaat bouwen. Dat zijn Power, Aviation en Healthcare. Daarnaast zal General Electric blijven investeren in digitale technologieën die een duidelijke meerwaarde betekenen voor de drie kerndivisies. De beloning van het topmanagement en van de 5000 meest seniore managers wordt gekoppeld aan de financiële prestaties. De grote nadruk op het behalen van financiële doelstellingen kan niet losgezien worden van de achtergrond van de nieuwe ceo. Die is zijn carrière begonnen bij GE Capital en dan nog wel bij de private equity tak. Het is tegelijkertijd duidelijk dat Flannery niet tevreden is over de managementkwaliteiten van de top van het bedrijf. Die moet nodig opgeschud wil de broodnodige transformatie kans van slagen hebben. Managers moeten weer persoonlijk verantwoordelijk worden en de can do mentaliteit moet terug.


 























GE verdedigt zijn keuze voor Power (2016, $ 26 miljard) door te stellen dat de markt voor gascentrales een groeimarkt is. GE heeft op deze markt een vooraanstaande positie en wint naar eigen zeggen nog steeds marktaandeel. Niet onbelangrijk is in de overwegingen van GE de zogeheten installed base wereldwijd, waar het bedrijf diensten aan kan verlenen. Daarvan heeft GE een aandeel van 30% en dat is naar eigen zeggen dankzij de gasturbines ook groeiend. Het is echter onmiskenbaar dat de overcapaciteit in deze sector ook in 2018 zal voortduren. De kosten moeten met een extra $ 1 miljard omlaag. De overcapaciteit is indrukwekkend. In 2010 gingen marktgoeroes ervan uit dat de markt voor gasturbines jaarlijks 300 turbines groot zou zijn. In 2013 werden er slechts 212 besteld en voor dit jaar zijn het er nog slechts 122. In 2009 verkocht GE wereldwijd 134 turbines tegen 104 in 2016. Deze daling kan wel eens structureel blijken renewable energy ontwikkelt zich snel tot een serieuze concurrent zeker in landen als India waar geen fatsoenlijk elektriciteitsnetwerk bestaat. Bij GE lijkt men zich daar wel van bewust van dit risico want niet voor niets moet 2018 het jaar worden van de aanpassing van de capaciteit. Overigens verwacht GE niet dat in 2019 alle problemen bij de Powerdivisie verholpen zijn. Het bedrijf gelooft wel, dat gas een prominente rol zal blijven spelen in de energiemix van de toekomst. Dat is geen ondeugdelijke gedachte.




 















Zonder meer optimistisch is GE over de nabije toekomst van de divisie Aviation ($ 26 miljard, 2016). Het optimisme geldt zowel de burgerluchtvaart als de militaire tak. Aviation is ook erg belangrijk voor GE. De divisie draagt 23% bij aan de omzet, maar genereert maar liefst 35% van de winst. De vooruitzichten voor de burgerluchtvaart zijn goed en daarmee is de vraag naar motoren ook hoog. De orderportefeuille bedraagt $ 151 miljard en op basis van de vraag naar nieuwe motoren rekent GE tevens op een gestage groei van de onderhoudscontracten. Voor de militaire tak rekent Flannery op een wereldwijde moderniseringsgolf met als kern de Verenigde Staten. Die moderniseringsslag moet al in 2018 zorgen voor een versnelling van de organische groei bij Aviation. In 2017 bedraagt de organische groei 2% - 4%, maar in 2018 moet die versnellen naar 7% -10%. Het operationeel resultaat verbetert in 2017 met 5% - 6% en versnelt in 2018 ook naar 7% - 10%.












Over Healthcare ($ 18 miljard, 2016) is Flannery in zijn presentatie kort. Kapitaalallocatie moet kritischer bezien worden en Healthcare moet een bron van vrije kasstromen worden! De nadruk komt te liggen op Life Sciences en Ultrasound als bronnen van groei en hogere marges.

 

Het ligt voor de hand dat alle genoemde inspanningen weinig effect zullen hebben op de resultaten over 2017. Die blijven in de mineur. De aangepaste winst per aandeel zal uitkomen tussen $ 1,04 - $ 1,012. De vrije kasstromen zullen pakweg $ 3 miljard belopen. Het komend jaar, 2018, wordt het jaar van de pas op de plaats. De omzet zal organisch met 0% - 3% groeien en de marge kan met 0 – 40 basispunten verbeteren. De vrije kasstromen moeten gaan verdubbelen naar $ 6 - $ 7 miljard. Onderliggend verbeterd de winstgevendheid door een verbetering in de aanwending van het werkkapitaal en lagere capexbestedingen. De interestonkosten stijgen echter ook, evenals de belastingdruk. De WpA gaat in 2018 uitkomen op $ 1,00 - $ 1,07. Nog in 2016 voorspelde de toenmalige ceo Jeff Immelt een WpA van $ 2,00 in dit jaar.























Het jaar 2019 moet dan het jaar van de definitieve ommekeer worden. Die is dan vooral gebaseerd op de verwachting dat de markt voor de Power divisie gaat stabiliseren. Healthcare en Aviation blijven hun gezonde groeipad volgen. Dat betekent dat de organische groei gaat uitkomen op 2% - 4%, dat er ruimte is voor een marge-expansie van 50 basispunten of meer en dat de free cashflow conversion 90% - 100% bedraagt.

 

Is het voorliggende pakket maatregelen voldoende om de logge tanker die GE is weer op de juiste koers te krijgen. De beleggers hebben er hun twijfels over gelet op de koersdaling in de dagen na de aankondiging van de maatregel. Het kan jaren duren voordat de maatregelen echt effect gaan sorteren. Er leeft de nodige onzekerheid over het herstel in 2019. Die twijfels leven ook binnen GE. Ceo Flannery heeft zich al laten ontvallen dat hij verdergaande maatregelen zal nemen als de markt daarom vraagt. Hij zou in dat geval inspiratie kunnen opdoen bij concurrent Siemens. De zittende ceo Joe Kaeser is ervan overtuigd dat de dagen van de ouderwetse conglomeraten voorbij zijn. Hij voelt echter weinig voor het totaal opbreken van Siemens en heeft daarom voor een meer gedecentraliseerd model gekozen, waarbij de verschillende bedrijfsonderdelen op afstand gezet worden en semiautonoom opereren.






















Maar wat moet de belegger? Een ding is duidelijk. Bovenstaand figuur maakt duidelijk dat sinds 1999 GE alleen maar waarde vernietigd heeft voor zijn beleggers. Het toenmalige GE had het geluk in die tijd op de juiste terreinen actief te zijn. Achteraf gezien was dat vooral te danken aan korte termijn denken. Als het om waarde vernietiging gaat verslaat General Electric dubieuze namen als Lucent, Nortel en WorldCom.

Dat gezegd hebbende is ook duidelijk dat General Electric rond de eeuwwisseling duidelijk overgewaardeerd was. Beleggers waren maar al te bereid om de legendarische Jack Welch hun spaarcentjes te overhandigen zonder verder veel vragen te stellen. De overwaardering is nu nagenoeg uit het aandeel gelopen. Voorlopig lijkt de markt op zoek naar de juiste multiple die bij de verminderde outlook past en de lange weg naar herstel. Gelet op de koersontwikkeling sinds 13 november zitten we dicht bij de bodem.

General Electric is nog steeds een geducht industrieel en technologisch concern met talloze groeibriljantjes. Het zou onzin zijn het bedrijf naar de mestvaalt van de geschiedenis te verbannen. We verwachten de komende maanden, als het stof van de opwinding is gaan liggen, een voorzichtig herstel tot een niveau van $ 20 en hoger. We denken daarom dat instappen nu aantrekkelijk kan zijn. We herhalen het Koopadvies met als voorlopig koersdoel $ 23,50.